100分钟16个要点：肖钢“深刻”反思2015年股市危机(4)_经济报道网

肖钢指出，2015年的股市危机，说白了就是一场股市泡沫，股市自身体制机制的完善并不是股市上涨的必要前提条件，2015年的泡沫绝不是孤立的，而是具有客观必然性。

他表示，过于宽松的货币政策，特别在经济转型时期，实体经济回报率比较低的时候，很容易冲击资产的市场价格，包括外汇市场、股票市场、债券市场、期货市场等。

要点十三：2014年牛市主要来自杠杆资金入市

回顾上一轮牛市的全过程，肖钢认为，主要有三个阶段，第一个阶段是2014年7月开始上涨，第二个阶段是2014年11月开始加速上涨，各类杠杆资金快速入场，第三个阶段是非理性上涨，一直持续到2015年6月。

究其原因，与资金有关。

此前，影子银行的资金主要还是流入到实体经济中，但到了2014年出现了转折点，房地产市场价格出现下降，地方政府融资平台开始清理整顿，对信贷的需求减弱，随之而来，影子银行的资金不再更多进入实体，而是通过银行和信贷、证券公司、基金子公司等机构的合作，资金由委外投资的形式进入二级市场。所以，2014年7月启动了所谓的这一轮牛市的拐点。

肖钢说：“那时候说加杠杆，杠杆的钱从哪里来？主要还是来自于商业银行。当时的利息一般是8%左右。在商业银行看来，他认为，他的资金委托给外部投资机构，通过银信、银保、银证合作，他的钱是高收益，低风险的。但是如果我们今天站在全市场来看，哪有那么多低风险、高回报的资产？没有的。所以就是催生了资产泡沫。”

他总结，2014年牛市拐点主要来自杠杆，其来源还是来源于居民储蓄，居民的储蓄转化为银行的理财产品，理财产品又作为优先级的资金进入到证券、信托、保险等资产管理机构，最后流到二级市场。

要点十四：2015年巨震是杠杆资金导致的股市踩踏

肖钢认为，2015年和股市30年历史上之前的6次暴跌有所不同，其中一个很重要的方面是有杠杆资金的参与。

“前六次很少有杠杆资金，就是自己的钱，而2014年、2015年是全民借钱炒股。在股市下跌的时候，如果不是杠杆资金，是自己的资金，那么本身会有一个内在的止跌机制。”肖钢解释，比如股民在买股票的时候，如果股票价格跌到马上要亏损了，一般是不愿意割肉的，会想要等一等，这是一种很理性的反应，那么股票价格调整到一定的程度就会越来越趋于稳定，这就是止跌机制。

但是，杠杆资金没有这项功能，只有加速的功能，由于设置了平仓线，平仓的权利不在投资者自己手里，所以达到平仓线就必须要平仓，产生类似多米诺骨牌效应，就会发生踩踏。

要点十五：2015年政府出手避免了金融危机

肖钢表示，2015年当股市的稳定机制被完全破坏之后，在这种情况下，靠市场本身来恢复已经不可能，政府应该果断出手，否则很可能会酿成一个系统性的金融风险。

他回忆：“当时的紧急情况，比如说流动性的枯竭，当时叫千股跌停，最严重的时候一天有1700家公司跌停，说白了就是没人来买了，公募基金当时也出现了挤兑的苗头，当时除了杠杆资金陷入恐慌以外，其他的资金也慌了，跟着要跑。我们当时说，杠杆资金是必须要斩仓，恐慌情绪带来的也要平仓，有的是前期赚了钱的，更要抓紧卖，要把赚的钱兑现，所以是盈利盘、恐慌盘、杠杆盘叠加在了一起，使得市场流动性枯竭。”

肖钢同时指出，当时如果不进行果断处置，受损失最大的会是商业银行。

另一方面，国际市场上当时出现了很多唱衰中国经济的声音，甚至有说法称A股波动就是中国全面进入经济危机的开始。所以在这种情况下，政府果断出手进行了救市。

要点十六：要纠正监管上的父爱主义

肖钢对于未来的证券市场监管提出了不少建议。

例如，要完善应急处置的法律的规定，要建立一个常态化的危机应对机制，要让市场发挥决定性的作用，纠正监管上的“父爱主义”。

同时，在监管工作中，要发挥交易所的一线监管职能；既要讲究规模，也要讲究结构和质量并重；监管方法要从事前审批向加强事中事后全程监管转变；监管的取向要从注重融资，向注重投融资和风险管理均衡，更好地保护中小投资者转变；同时，要开展监管绩效评价，探索建立监管评价体系等。